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本文援引于报告《企业研究：TCL科技联手中环股份能否在光伏领域携手共进？》，首发于头豹科技创新网（www.leadleo.com）。

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百亿混改落地，TCL科技入主中环股份具备话题性

2020年7月，TCL科技确定摘牌收购中环集团100%股权，成为中环股份间接控股股东，正式入局新能源光伏领域。而早在2018年起，集团就开始了针对现有业务的重大资产重组，通过剥离终端业务及配套业务，聚焦于产业链中上游的半导体显示及材料业务，并在完成业务重整后正式由TCL集团更名为TCL科技，重新出发。自此，TCL科技业务范围较重组前发生了重大变化，现有业务涵盖半导体显示、半导体光伏及半导体材料、产业金融及投资三大板块。 

截止目前，中环集团现拥有全资及控股企业53家，合资企业44家，资产总额427亿元，包括2家上市公司。自TCL科技125亿收购完成后，中环集团正式被并入TCL科技，成为下属子公司。本次收购中最受关注的标的之一系中环集团下属的上市公司天津中环半导体股份有限公司{002129}，其主要从事单晶硅的研发和生产，被称为中国“单晶”双雄之一。除此之外，半导体抛光片也是中环股份的主营业务之一。TCL科技收购中环股份究竟是看好碳中和目标下光伏赛道可观的发展前景，还是致力于拓展现有半导体显示业务上游的材料制备环节，是新业务的开拓还是现有业务的融合，本文将深入分析TCL科技未来发展的机遇与挑战。 

TCL科技——多元化到专业化，半导体行业的领导企业

TCL科技成立于1982年，最早从事免提式按键电话机的生产，后研发探索出彩电、电脑、手机等终端业务。凭借多元化经营战略，企业在终端电子电器设备生产上成为了中国的领先企业之一，业务规模持续扩张。2009年，TCL华星光电技术有限公司正式成立，标志着企业由终端产品生产向产业链上游拓展的重要里程碑。随着中国经济高速发展下终端市场逐渐趋于饱和，各细分赛道涌现出一批强有力的竞争者，对TCL终端业务带来了严重的冲击。“多而全”的终端业务布局模式不能再继续满足企业规模日益扩张下对于盈利效益同步提升的发展诉求。因此，企业在2019年宣布了从多元化转为专业化经营的战略重组计划。通过剥离终端业务，TCL聚焦于上游端的面板显示业务，有效提升了企业的盈利效益，同时降低了多元化经营的成本支出。截止目前，华星光电LTPS LCD智能手机面板出货量为全球第二，大尺寸TV面板出货量为全球第三，其中55英寸电视面板的全球市占率位居全球第一。2020年7月，中环股份百亿混改落定，TCL科技正式收购中环集团成为其控股股东。从业务占比来看，2019年企业主营业务包括半导体显示、分销、其他三大板块，营收占比分别为45.37%、27.81%和26.83%。自收购中环集团并表后，TCL科技原三类业务占比分别变动为60.99%、29.37%和2.23%。同时，新增半导体光伏及材料业务占比7.41%。可见TCL科技面板主营业务地位逐渐明确，新增半导体光伏及材料业务有望成为营收下一增长极。 

中环股份——硅料产业重要参与者，半导体节能+新能源双赛道布局

天津中环半导体股份有限公司成立于1988年，系中环集团重要下属子公司，主要从事硅材料的加工生产。其前身为天津市半导体材料厂，成立于1958年，系中国较早从事半导体材料生产的本土企业之一。1981年，天津市半导体材料厂正式进军光伏产业，是与云南半导体、秦皇岛太阳能、宁波太阳能、天津18所等企业并列的五家最早的光伏企业之一。由于早期光伏产业链发展不成熟、单位发电价格过高、新能源产业扶持力度不足、恶性竞争严重等现象存在，从事该行业超过80%的企业已经陆续退出市场。而中环股份作为最早入局光伏赛道的企业仍持续保持着较好的竞争力，成功上市并发展成为中国领先的光伏半导体材料生产企业。从业务占比来看，光伏新能源用单晶硅材料系企业最主要业务，2019-2020年占比一直高达90%以上。 

中环股份前五大供应商采购额占比持续下降，对上游议价能力有所改善

根据年报显示，2016-2020年期间中环股份前五大供应商采购额占比由48.02%下降至33.85%。与此同时，前五名供应商总采购额自2018年起连续三年未有明显增长，2020年约为54.3亿元。因此，鉴于中环股份经营情况未发生明显恶化，且业绩持续增长，前五名供应商采购总额不变情况下采购金额占比下跌体现了企业对于主要供应商依赖程度的下降，充分说明该企业竞争力和议价能力的稳步提升。

中环股份前五大客户销售额占比持续下降，对下游议价能力提升

从企业销售额占比来看，2016-2020年期间中环股份前五大客户销售额累计占比由50.8%下降至28.5%。鉴于光伏行业基本面向好且企业销售额规模逐年提升，中环股份前五大客户占比规模下降说明了企业在客户多元化拓展上取得的显著进步。单一客户流失对中环股份持续经营带来的影响逐步下降，其对于下游业务的话语权也将同步提升。 

中环股份持续发力单晶硅片业务，行业地位优势显著

中环股份长期专注于单晶硅片业务的发展，并在该领域成为了领导企业之一。截至2020年，中环股份和隆基股份产能共计约占市场总产能的66%，系光伏硅片生产领域绝对龙头企业。尽管随着单晶硅片赛道前景逐渐明朗后企业陆续扩大投入参与竞争，但中环股份现有规模优势将保障企业在短期内的行业地位难以被挑战。因此，预计未来1-3年内中环股份和隆基股份将继续保持硅片行业领先地位。 

行业处于技术路线分岔路口，阵营分化格局显现

现阶段，M6（166mm）尺寸硅片是市场最主流的使用规格。其主要原因包括（1）166mm尺寸出现较早，下游渗透程度高；（2）市场相对成熟，硅片生产具备规模效应，产品性价比较高等。而随着M10、M12新尺寸的提出，M6型号或将陆续退出市场。根据《中国光伏产业发展路线图》预测，到2023年166mm以下尺寸硅片将完全退出，M12（210mm）以及M10（182mm）占比将分别达到43%左右，到2027年，M6型号正式退出市场，2030年仅存的M12、M10硅片占比将分别占到70%和30%。目前由M6升级而来的M10阵营主要由隆基股份、晶澳科技、晶科能源等主导，而M12则是在中环股份、东方日升、天合光能等企业的努力下希望重塑规则建立生态。预计两大阵营对抗在所难免，未来M10与M12技术路线的竞争将是行业发展的主旋律。作为硅片生产环节的两个领导企业，隆基股份在M6基础上延伸提出M10概念系企业试图继续主导行业发展的常规性操作，而中环股份推出M12并联合众多业内企业发布共建创新生态联盟声明系企业试图改变现有市场格局的重要尝试。 

中环股份押注210技术路线，受替代威胁影响有限

中环股份作为210技术路线的领导者企业之一将面临与182阵容的直接竞争。尤其是中环股份与隆基股份作为行业龙头在各自选择的技术路线上或存在进一步摩擦。鉴于210硅片是全新开发的结构，182硅片向上升级兼容无法被实现。而210硅片向下兼容182硅片又缺乏经济效益，故两条技术路线短期内将无法朝着一体化融合。尽管如此，中环股份所在210阵营技术存在优势、产业链构成良好，预计企业面临的技术替代威胁可能性较低，两种技术路线将并行发展并共同推动行业进步。 

深度见解：TCL科技联手中环后业务方向更加明确，光伏业务有望成为全新增长点

早期TCL科技改组前共包含了半导体显示业务群、智能终端业务群以及新兴业务群几大板块。其经营范围涉及中游半导体显示材料的生产到下游电视、手机、空调、冰箱等终端电器的组装及销售。企业业务覆盖面广，符合早期中国经济粗放式发展下追求各领域多元化发展的根本诉求。但随着终端业务边际效益的逐年降低，企业大而全的业务模式逐渐成为了累赘和枷锁，降低了企业的经营效率。因此，通过剥离终端业务，TCL科技成功实现“瘦身”，并将重心放在原有业务附加值更高的中游显示面板环节。以2018年为例，华星光电、TCL电子、TCL通讯以及家电集团在整个集团的营收占比分别为23.32%、32.93%、8.95%、以及20.42%。而利润方面，华星光电、TCL电子以及家电集团占总利润的比例分别为76.8%，29.5%，5.6%。可以看出，华星光电为代表的显示面板业务系盈利效益最高的业务之一，剥离终端业务决策值得肯定。 

随着TCL科技开启外延式并购策略，企业业务再次由专业化布局向多元化布局转型。但本次转型则更加注重在主营半导体显示业务优势基础上扩大优势。通过引入中环股份为主营业务纵向向上一体化提供支持，进一步抢占利润高地。因此，相比于最早的中下游多元化发展，现阶段布局则更具针对性。同时，在半导体显示业务继续加强的基础上，中环股份的光伏优势或为企业带来全新增长机遇，助力TCL科技发展。 

短期内，TCL科技发展半导体显示业务仍是最佳选择，但长期下企业探索光伏业务符合可持续发展诉求，有助于对冲面板业务周期性波动带来的营收下降风险。而通过对比也可以发现，中环股份较隆基、通威等企业在盈利能力上仍存在较大差距，若以此为参考，发展光伏业务对TCL科技业绩增长具有显著带动作用，且中环股份短期难以触及天花板。因此，TCL科技联手中环股份对于两家企业的发展皆具有积极作用，TCL科技未来在光伏业务的拓展值得持续关注。 

重点关注企业

通过深度研究半导体显示及新能源领域优质企业，头豹建议重点关注TCL科技{000100}、中环股份{002129}。 

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百亿国企混改项目落地，TCL科技成功入主中环股份。“半导体显示+新能源”双赛道布局值得期待。头豹建议重点关注TCL科技{000100}、中环股份{002129}。